Choć tokenizacja udziałów w spółkach z o.o. jest w Polsce wyraźnie zakazana, istnieją inne instrumenty korporacyjne, które mogą – przynajmniej teoretycznie – być przedmiotem tokenizacji. Mowa o tzw. tytułach uczestnictwa w zysku spółek kapitałowych, takich jak świadectwa założycielskie i świadectwa użytkowe. W tym poradniku wyjaśniamy ich naturę prawną oraz to, czy mogą być tokenizowane zgodnie z aktualnym stanem prawnym.
Czym są inne tytuły uczestnictwa w zysku?
Zgodnie z art. 304 § 2 pkt 1 Kodeksu spółek handlowych, spółka akcyjna może emitować inne instrumenty dające prawo do:
- udziału w zysku spółki,
- udziału w podziale majątku w przypadku jej likwidacji.
Najczęściej spotykane formy to:
- świadectwa założycielskie (art. 355 k.s.h.),
- świadectwa użytkowe (art. 361 k.s.h.),
- inne, niestandardowe instrumenty korporacyjne (np. warranty subskrypcyjne, prawa do dywidendy, opcje menedżerskie).
Prawna natura tytułów uczestnictwa – znak legitymacyjny czy papier wartościowy?
Kluczowe pytanie brzmi: czy świadectwa założycielskie i użytkowe są papierami wartościowymi? To ma ogromne znaczenie dla ich tokenizacji.
W doktrynie istnieją trzy główne poglądy:
🧾 1. Znaki legitymacyjne
Według tego stanowiska (m.in. Popiołek, Szumański), świadectwa te:
- nie są papierami wartościowymi, a jedynie dokumentami stwierdzającymi prawo do świadczenia,
- dłużnik (spółka) może żądać dodatkowych dowodów przysługujących uprawnień.
To podejście oznacza, że tokenizacja nie byłaby ograniczona przepisami prawa rynku kapitałowego – traktowalibyśmy token jako cyfrowy znak legitymacyjny.
📄 2. Papiery wartościowe
Inni autorzy (np. Kidyba, Potrzeszcz) twierdzą, że:
- świadectwa pełnią funkcję papierów wartościowych, ponieważ inkorporują uprawnienia majątkowe,
- można je zbywać i przenosić podobnie jak akcje.
W tym wariancie tokenizacja podlegałaby ograniczeniom rynku kapitałowego – token taki byłby uznany za security token.
⚖️ 3. Pogląd pośredni
Według niektórych (np. Sołtysiński), wszystko zależy od:
- treści świadectwa,
- intencji emitenta,
- okoliczności emisji.
W zależności od tych czynników, świadectwo może przybrać formę znaku legitymacyjnego lub papieru wartościowego.
Co mówi prawo – stanowisko kodeksowe
Aktualny stan prawny faworyzuje interpretację, że:
„Do świadectw użytkowych, założycielskich i innych tytułów uczestnictwa w zyskach stosuje się odpowiednio przepisy o akcjach” – art. 328 § 1 k.s.h.
💡 Wniosek: skoro do tych instrumentów stosujemy przepisy o akcjach (które są papierami wartościowymi), to:
- są one traktowane jak papiery wartościowe, a nie tylko znaki legitymacyjne,
- tokenizacja ich emisji i obrotu musi spełniać wymogi rynku kapitałowego.
Czy można tokenizować tytuły uczestnictwa?
✅ Teoretycznie – tak
Jeśli traktujemy je jako cyfrowe papiery wartościowe, to mogą być:
- zdematerializowane i zapisane w rejestrze DLT,
- tokenizowane w ramach zgodnych z prawem emisji (np. po zatwierdzeniu prospektu emisyjnego),
- obracane w systemach pilotażowych DLT zgodnie z rozporządzeniem 2022/858.
❌ W praktyce – bardzo ograniczone możliwości
- Brak infrastruktury do ich ewidencji w Polsce,
- Brak wytycznych nadzorczych,
- Konieczność spełnienia rygorystycznych warunków emisji i nadzoru,
- Ryzyko zakwalifikowania jako instrumentów finansowych bez zezwolenia KNF.
Przykład: startup z cyfrowymi świadectwami użytkowymi
Startup „SolarLoop S.A.” rozwija technologię ogniw fotowoltaicznych i poszukuje innowacyjnych metod pozyskania finansowania. Zamiast emisji akcji, zarząd decyduje się na emisję świadectw użytkowych, dających prawo do udziału w zyskach przez 5 lat. Zamiast w formie tradycyjnej, planuje je wyemitować jako tokeny w blockchainie z zapisem w rozproszonej bazie danych.
🔍 Co musi spełnić spółka?
✔ Sporządzić dokumentację emisji zgodną z ustawą o ofercie publicznej,
✔ Zidentyfikować, czy świadectwa mają charakter instrumentów finansowych,
✔ Sprawdzić, czy nie zachodzi obowiązek publikacji prospektu (rozporządzenie 2017/1129),
✔ Zgłosić projekt do nadzoru finansowego (KNF), jeśli tokeny mają być przedmiotem obrotu.
🛑 Ryzyka:
- Tokeny mogą zostać uznane za „security tokens”, czyli instrumenty finansowe – co rodzi obowiązek licencji dla emitenta i platformy obrotu,
- Brak odpowiedniej infrastruktury DLT w Polsce powoduje konieczność działania w ograniczonym reżimie,
- Tokenizacja musi być zgodna z MiFID II i rozporządzeniem pilotażowym 2022/858.
Podejście zagraniczne – dobre praktyki
W Europie coraz więcej państw wprowadza regulacje, które wychodzą naprzeciw cyfryzacji papierów wartościowych, w tym tytułów uczestnictwa w zysku:
🇩🇪 Niemcy – ustawa o elektronicznych papierach wartościowych (eWpG)
- Przewiduje możliwość emisji „kryptopapierów” jako zapisów w rejestrze blockchainowym.
- Uznaje, że wpis w rejestrze zastępuje tradycyjny dokument papierowy.
- Taki papier wartościowy jest zbywalny, a jego nabycie korzysta z domniemania dobrej wiary.
🇱🇮 Liechtenstein – ustawa o tokenach (TVTG)
- Tworzy jednolite ramy prawne dla tokenów reprezentujących różne prawa.
- Tokeny są legalnym sposobem reprezentacji aktywów, w tym udziałów w zyskach.
🇨🇭 Szwajcaria – reforma Kodeksu zobowiązań
- Uznaje tokeny jako cyfrowe nośniki roszczeń majątkowych.
- Umożliwia tworzenie „papierów wartościowych w technologii rejestrów rozproszonych”.
Co można zrobić w Polsce?
Choć obecne przepisy są nieprzyjazne dla tokenizacji tytułów uczestnictwa, nie oznacza to, że temat jest zamknięty. Poniżej proponujemy kierunki, które umożliwiłyby legalne wdrożenie takich rozwiązań:
✔ Kierunki zmian prawa (de lege ferenda):
- Uznanie tokenów za równoważne papierom wartościowym (w ramach kodeksu cywilnego i k.s.h.).
- Wprowadzenie instytucji „cyfrowego papieru wartościowego” jako nowej kategorii aktywów.
- Umożliwienie emisji tytułów uczestnictwa w rejestrze DLT z domniemaniem ich legalności.
- Stworzenie sandboxu regulacyjnego dla spółek chcących testować emisję tokenów inwestycyjnych w ramach platform pilotażowych.
📌 Wnioski:
- Obecnie tokenizacja tytułów uczestnictwa jest możliwa wyłącznie po spełnieniu rygorystycznych warunków,
- Bez nowelizacji przepisów jej praktyczne wdrożenie jest niemal niewykonalne dla większości podmiotów,
- Polska powinna wzorować się na rozwiązaniach przyjętych w Niemczech, Liechtensteinie czy Szwajcarii.
Podsumowanie
🧾 Tytuły uczestnictwa w zysku spółki akcyjnej (świadectwa założycielskie, użytkowe itd.) mogą potencjalnie podlegać tokenizacji, ale:
✔ tylko przy założeniu, że są papierami wartościowymi,
✔ tylko przy pełnym dostosowaniu emisji do prawa rynku kapitałowego,
✔ tylko przy spełnieniu obowiązków informacyjnych i nadzorczych,
❌ nie mogą być emitowane „na skróty” jako zwykłe tokeny użytkowe lub NFT.
📌 W praktyce oznacza to, że tokenizacja możliwa jest w ramach rynku regulowanego lub pilotażowego, a nie jako alternatywa dla emisji publicznej.
Podstawa prawna
- art. 304 § 2 pkt 1, art. 328 § 1, art. 355, art. 361 – Kodeks spółek handlowych
- art. 2 lit. a – Rozporządzenie 2017/1129 (prospektowe)
- rozporządzenie 2022/858 – system pilotażowy DLT
- dyrektywa 2014/65/UE (MiFID II) – definicja instrumentu finansowego
Tematy porad zawartych w poradniku
- tokenizacja świadectw użytkowych
- tokeny jako papiery wartościowe
- cyfrowe prawa do zysku
- blockchain w spółce akcyjnej
- DLT w emisji korporacyjnej
Przydatne strony urzędowe
- https://www.knf.gov.pl – Komisja Nadzoru Finansowego
- https://isap.sejm.gov.pl – System aktów prawnych
- https://eur-lex.europa.eu – Baza prawa UE
- https://www.esma.europa.eu – Europejski Urząd Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych